Endlich etwas Vernunft in der Entwicklungsökonomie: Höhere Ersparnisse keine Voraussetzung für höhere Investitionen, unterstreicht die UNCTAD in ihrem Trade and Development Report 2008

Mein Text über den Trugschluss von "Ersparnissen" als Voraussetzung für Investitionen war einer der ersten, den ich für diese Website geschrieben und nachfolgend erweitert habe (siehe Ersparnisse und Investitionen). Mit einiger Befriedigung habe ich festgestellt, dass nun auch die UNCTAD etwas gegen diesen theoretischen Unsinn unternimmt - in ihrem eben erschienenen Trade and Development Report 2008.

Vorerst ein Zitat aus einer der begleitenden Presseinformationen (Capital flowing ´uphill´ from poor to rich countries, challenging mainstream economic thinking, Report says) - der Formulierung nach ("even more fundamental departure from mainstream") sind sie ziemlich stolz darauf (Hervorhebungen von mir):



Näheres dazu gibt es dann in Kapitel 4 des Reports "Domestic sources of finance and investment in productive capacity", z.B. auf Seite 91 - Hervorhebungen wieder von mir:



Und zum Risiko inflationärer Entwicklung (ebd.):



Eben, so einfach ist das. Ein Zitat aus meinem oben erwähnten Text: "Wird zusätzliches 'Geld' geschaffen, können damit freie oder unausgelastete Ressourcen mobilisiert werden. Nichts daran ist geheimnisvoll - außer für manche ÖkonomInnen, vielleicht."

Wie stark wird das Platzen der Immobilienblase die US-Wirtschaft belasten, und inwieweit das Wachstum im Rest der Welt? Zwei Lesetipps, im Wesentlichen.

Seit den ersten Zuckungen der Finanzmärkte im August sollte eigentlich auch den notorischsten OptimistInnen klar sein, dass das fortschreitende Schrumpfen der Immobilienblase doch mit einigem "downside potential" für die US-Wirtschaft verbunden ist. Im laufenden Drama sind aber immer wieder auch Szenen eingebaut, die Anlass für sarkastischen (oder grimmigen) Humor liefern.

Mein derzeit liebstes Zitat in diesem Zusammenhang: "I really didn't get it until very late in 2005 and 2006". Es stammt von Ex-Fed-Chef Alan Greenspan aus einem Interview mit dem Sender CBS über seine Wahrnehmung der Vergabepraktiken im US-Hypothekarkreditgeschäft und deren potenzielle Auswirkungen auf die Wirtschaft. Hier der Link zur Bloomberg-Meldung (13.9.2007): Greenspan Says He Failed to Foresee Subprime Rout (Update4).

Aber nun zu den beiden angekündigten Quellen, die erste, die zu den möglichen Auswirkungen auf die US-Wirtschaft, hilft beim Ausloten der möglichen Tiefe der Krise und entspricht meiner Ansicht, dass das Schlimmste noch bevorsteht.

Die AnalystInnen von contraryinvestor.com erläutern das Krisenpotenzial in ihren aktuellen Market observations (October 2007) anhand historischer Vergleiche, die mit Grafiken illustriert sind. Gezeigt wird im Wesentlichen, dass der US-Wohnungsmarkt ein "vorlaufender Indikator" für den Rest der Wirtschaft ist. Ganz drastisch sieht das bei einem Vergleich des NAHB Housing Market Index (HMI) mit den privaten Konsumausgaben (Personal consumption expenditures, PCE) aus, die nach allgemeiner Auffassung von zentraler Bedeutung für die Wachstumsaussichten sind (der rote Pfeil ist von mir):

Die zweite Quelle zu den Auswirkungen auf die Weltwirtschaft ist ein Artikel im britischen Economist vom 20. September: The turning point. Der Artikel beurteilt diese als wahrscheinlich nicht dramatisch, und zwar vor allem aufgrund des starken Wachstums in den "Emerging markets", sprich in Asien/China. Allerdings könnten die Effekte einer "harten Landung" der US-Wirtschaft doch ziemlich weitreichend sein ("If America falls hard now, it will be a harbinger for the rest of the rich world"). Eine Einschätzung, die ich derzeit teile (vor allem, wenn Panik ausbricht und der US-Dollar abrasselt) .

Das war's eigentlich schon ...

Während die Welt in einem "Meer von Liquidität" schwimmt, erreicht die Liquiditätslage der US-Haushalte historisch extreme Werte - negative natürlich.

Die Kauflust der US-KonsumentInnen hat die US-Wirtschaft auch 2006 auf Wachstumskurs gehalten, alles beglückwünscht sich, und der Dow Jones erreicht einen neuen Rekordstand. Eine der Kehrseiten ist die negative Sparquote der US-Haushalte, die 2006 nach Angaben des U.S. Commerce Department mit minus 1% den niedrigsten Stand seit 1933 (-1,5%) erreichte: Die KonsumentInnen gaben also ihr gesamtes verfügbares Einkommen aus und finanzierten ein zusätzliches Prozent aus Ersparnissen oder durch Kreditaufnahme.

Eine weitere Kehrseite ist die historische Verschlechterung der Liquiditätslage des US-Haushaltssektors seit Ende der 1990er Jahre. Besonders drastisch lässt sich diese Entwicklung anhand des Verhältnisses von liquiden Mitteln zu Verbindlichkeiten darstellen wie in der folgenden Grafik:



Die Grafik stammt aus dem auf safehaven.com veröffentlichten Artikel We're Swimming In Liquidity, Aren't We?, dem sich noch zahlreiche weitere Kennzahlen der Finanzlage der US-Haushalte entnehmen lassen. Inhaltliche Quelle des Beitrags sind die AnalystInnen von ContraryInvestor.com, die sich unter About CI kurz vorstellen.

Wie lange werden die US-KonsumentInnen so weitermachen (können), das ist die große Frage für die US-Wirtschaft.

Es geht dabei nicht bloß um die Konsumausgaben an sich, sondern insbesondere um die Auswirkungen auf die Unternehmensinvestitionen: Erwarten die Unternehmen eine schwach steigende, stagnierende oder gar sinkende Inlandsnachfrage, werden sie ihre Investitionen entsprechend reduzieren.

Die weltweite übermäßige Kreditexpansion und die zum Teil daraus resultierende Überliquidität nahm 2006 weiter zu. Wird 2007 das Jahr der Wahrheit?

Das hält zumindest Doug Noland von PrudentBear.com für möglich: "When it comes to Issues 2007, I fully expect developments in and around finance and the financial markets to overshadow economic issues, concerns and risks. I'll even go out on the analytical limb and predict it will be one captivating, historic and, likely, fateful year - and very much All About Finance."

Mehr dazu in seinem letzten Kommentar, veröffentlicht u.a. auf safehaven.com mit dem Titel Issues 2007 (Kommentar beginnt in der zweiten Hälfte des Textes).

Das Hauptszenario einer Finanzkrise nach einem entsprechenden auslösenden Ereignis inkludiert jedenfalls eine "ungeregelte" Flucht aus dem US-Dollar, die eine rasche und kräftige Erhöhung des Zinsniveaus in den USA erzwingen könnte. Dann dürften auch Kredit-Derivative und andere Kreditsicherungen nicht mehr viel helfen ...

Ein wegen seiner Kürze empfehlenswerter Kommentar zu diesem Risiko - inklusive Hinweis auf die wachsende Macht der chinesischen Zentralbank, über die langfristigen Dollarzinsen zu entscheiden - ist der folgende Text: The Downfall of the Dollar (pdf, 198kB) von Eric Sprott und Sasha Solunac von www.sprott.com, einer kanadischen Investment Management Firma.

Mit seinem letzten "Survey of the World Economy" (14.9.06) hat der britische Economist eine gute Übersicht über die aktuellen Entwicklungen der Weltwirtschaft und die Probleme mit der Globalisierung geliefert.

Der Fokus der Autorin Pam Woodall liegt natürlich auf den Folgen der Integration insbesondere Chinas und Indiens in die Weltwirtschaft. Eine der Aussagen: Die historische Dominanz dieser Volkswirtschaften, die im Gefolge der Industriellen Revolution in den heute reichen Ländern beendet wurde, dürfte in den nächsten Jahrzehnten wiederhergestellt werden.

Bemerkenswert am Survey, zumal für ein wirtschaftsliberales Magazin: Der infolge des neuen Verhältnisses zwischen Kapital und Arbeit zuletzt steigende Anteil der Unternehmensgewinne am Volkseinkommen in den reichen Ländern wird als problematisch identifiziert - der Nutzen aus der Globalisierung ist ungleich verteilt, die Reallöhne insbesondere der Mittelschichten nehmen kaum zu oder sinken. Die Empfehlung lautet daher mehr Umverteilung: "(...) governments may need to redistribute the benefits of globalisation more fairly through the tax and benefits system."

Fast alle Artikel sind leider nur für AbonnentInnen zugänglich. Allgemein verfügbar sind jedoch der Einleitungsartikel, The new Titans, der vor allem eine historische Perspektive liefert, ein Audio-Interview mit Pam Woodall sowie ein Quellenverzeichnis (Sources and Acknowledgements), ein für Menschen mit ausreichend Zeit und Interesse sicher wertvoller Teil des Surveys.

Einige dieser Quellen sind auch im Web gratis verfügbar. Nachfolgend eine Auswahl ebenfalls durchaus lesenswerter Analysen:

Zu möglichen Wachstumsszenarien der Weltwirtschaft und der "BRICs" (Brasilien, Russland, Indien, China):
Global Economics Papers von Goldman Sachs: Dreaming With BRICs: The Path to 2050 (1.Okt. 2003) (pdf, 580 kB) und How Solid are the BRICs? (1.Dez. 2005) (pdf, 435 kB);

Zum Potenzial der Auslagerung insbesondere großer Teile des Dienstleistungssektors:
Fear of Offshoring, Center for Economic Policy Studies der Princeton University, Dezember 2005 (pdf, 100 kB)

Zur vielleicht überraschenden Feststellung, dass die EU in den letzten Jahren besser mit der Globalisierung zurecht gekommen zu sein scheint als die USA:
Globalisation : Trends, Issues and Macro Implications for the EU (pdf, 745 kB) - Europäische Kommission, Generaldirektion für Wirtschaft und Finanzen, Economic Paper No. 254, Juli 2006

Und zuletzt zur Argumentation, dass die politische Unterstützung der Globalisierung nicht zuletzt davon abhängt, dass Regierungen für ausreichende soziale Absicherung und Umverteilung sorgen:
Public Opinion, International Economic Integration, and the Welfare State (Kenneth F. Scheve und Matthew J. Slaughter, Mai 2004), (pdf, 196 kB)

Ich selbst verfolge den Aufstieg des Südens (nicht nur Asiens) auch schon ziemlich lange. Im November 1994 etwa habe ich mich etwa im Südwind-Magazin mit dem Artikel Markt und Macht kurz damit befasst (an diesen Artikel habe ich mich erst durch den Economist Survey wieder erinnert ...).

Entgegen optimistischen Annahmen hat sich das Problem mit den faulen Krediten im Bankensystem Chinas nicht mit dem raschen Wirtschaftswachstum "ausgewachsen". Ganz im Gegenteil offenbar, wie jüngste Äußerungen und Maßnahmen der Regierung andeuten.

Dass China an einer potenziell fatalen, unkontrollierten Kreditexpansion leiden könnte, war ein Kernpunkt eines Artikels, den ich im September 2003 für das Südwind-Magazin geschrieben habe (siehe Drachenflug/Kranker Drache).

Nun haben die entsprechenden Alarmzeichen offenbar die Regierung in Beijing gezwungen, drastischere Maßnahmen ins Auge zu fassen. Siehe etwa die beiden folgenden Yahoo-Meldungen:

China's Prime Minister Calls for Urgent Steps to Curb Economic Growth and Avert Crisis (26.7.2006)

Zitat: "We must take forceful measures to resolve prominent problems to prevent the economy's rapid growth from turning into overheating," Prime minister Wen Jiabao said Wednesday (26.7.06) in a teleconference with officials nationwide, according to news reports.
(...)
Wen, China's top economic official, told officials to "resolutely control" a boom in construction and bank lending that drove growth in the second quarter to 11.3 percent, its highest rate in a decade, the Communist Party newspaper People's Daily and other outlets reported.

China Looks at Ways to Cool Growth (2.8.2006)

Zitat: "The reports Wednesday suggested Beijing believes earlier measures, including an interest rate rise in April, are failing to contain runaway growth in spending on factories and other assets that Chinese leaders worry could ignite a financial crisis."

Diese Maßnahmen widersprechen m.E. auch der offiziellen Einschätzung, wonach seit der "Sanierung" der vier großen chinesischen Staatsbanken ("Big Four") durch die Übernahme fauler Kredite durch neu gegründete Asset Management Companies alle neu vergebenen Kredite völlig in Ordnung wären. Denn wenn dem so wäre, warum dann überhaupt eingreifen?

Bereits im Juni hat Stratfor eine Zusammenfassung aktueller Analysen des Problems mit den faulen Krediten in Chinas Bankensystem veröffentlicht (siehe
An Inflection Point In China's Banking Problem). Es ging um Berichte von Ernst & Young (den die Regierung als "lächerlich" und "verzerrt" bezeichnete und der daraufhin zurückgezogen wurde), PricewaterhouseCoopers (PWC), McKinsey Global Institute, und Fitch.

Die Fitch-Analyse fiel am pessimistischsten aus. Inklusive der faulen Kredite, die den Asset Management Companies "umgehängt" wurden, könnte es sich um zumindest 673 Mrd. US-Dollar handeln.

Neben innerchinesischen Ursachen (Prestigeprojekte regionaler und lokaler Regierungen, politische Manipulation der Kreditvergabe, fehlende Risikoanalyse etc. etc.) sind es die enormen Devisenzuflüsse, die eine übermäßige Kreditexpansion begünstigen. Mittlerweile sind die Währungsreserven Chinas auf einen Rekordwert von an die 1.000 Mrd. US-Dollar angewachsen. Die Versuche der chinesischen Zentralbank, diese Devisenzuflüsse zu "sterilisieren" (d.h. sie versucht, die ins System gepumpten Yuan durch Verkauf staatlicher Anleihen an das Bankensystem wieder zurückzuholen), waren nur beschränkt effektiv.

Das war schon Ende 2004 mehr als ersichtlich, wie einem Paper der Wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der Eberhard-Karls-Universität Tübingen von Februar 2005 zu entnehmen ist (Der Festkurs als merkantilistische Handelspolitik – Chinas Währungs- und Geldpolitik im Umfeld globaler Ungleichgewichte; pdf, 275 kB).

Daraus stammt die nachstehend abgebildete Grafik (S. 21):



Die Sterilisierung begrenzte die Expansion nur zum Teil. Die Liquidität der Banken erhöhte sich also trotzdem, was genau jene freigebige, riskante Kreditvergabe begünstigt, welche die politische Führung seit geraumer Zeit relativ erfolglos einzudämmen versucht. Ob sie nun Erfolg haben wird, bleibt abzuwarten.